2010年10月11日13:52《理财周刊》张学庆我要评论(4) 字号：T|T [导读]在创业板即将迎来“出生满岁”之际，广大股民还来不及享受上市公司业绩高增长的成果，却眼见高管们前赴后继“胜利大逃亡”，这幕壮观景象成为中国股市的一大奇观。
“创业诚可贵，守业价更高，若为钱财故，两者皆可抛。”这或许是创业板公司某些高管心态的真实写照。
在创业板即将迎来“出生满岁”之际，在这个迅速造富的市场，最让不少原始股东期待的是，一年的限售股解禁期到了，他们终于可以开始抛售所持股份，从纸上富贵变成真正富豪了，于是一场创业板高管前赴后继“胜利大逃亡”的壮观景象上演了，成为中国股市的一大奇观。
“三高”未创先富
创业板开设后独创的“三高”（高市盈率、高发行价、高超募集资金）“特色”让创业板还未“创业”就已暴富。首先，发行市盈率高。平均发行市盈率67倍，更有甚者高达127倍；其次，发行价高。平均每股发行价33元，最高的公司达88元；再次，资金超募比高。百家企业招股书中预计募集资金总计230亿元，平均每家2.3亿元；而实际募集资金竟高达710亿元，平均每家7.1亿元；百家企业总计超募480亿元，平均每家超募4.8亿元，平均超募比达210%。超募最高的公司本预计募集资金3.4亿元，实际募集23.8亿元，超募20.4亿元，超募比达608%。
创业板成了不创即富板，试想有了这么多的募集资金创业者们还能保持多少创业激情？这对正在嗷嗷待哺的创业者们一个很负面的效应：只要能够上市，一切问题都会解决。
造就近400位亿万富翁
众多的资金聚集创业板，已极大推高了公司上市之后的股价。目前创业板相对估值严重高估，市盈率已达到68倍，而同期中小板、全部A股、沪深300的市盈率分别为45倍、19倍、15倍，创业板估值分别是以上板块的1.5倍、3.5倍和4.5倍。年初至今创业板市盈率下降了4.5%，但同期沪深300和全部A股市盈率分别下降35%和29%，创业板的相对高估值被进一步拉大。
高估值造就了创业板财富的暴增，据不完全统计，截至9月17日，120家创业板公司中，有381位自然人股东所持股票市值达到上亿元，占前十大股东个人股东的一半左右，如果再算上间接持股，亿万富豪则更多。
即将迎来解禁
随着解禁期的临近，富豪们兑现的愿望也日趋强烈。11月份创业板首批上市公司将迎来大小非解禁潮，首批上市的28家创业板公司，除宝德股份发行前所有股东3年限售外，其他27家公司都在11月1日有一批小非解禁。据统计，当月解禁股本总量119857万股，是28家公司当前流通股本的 1.15倍。按8月31日收盘价计算，该批解禁股票市值将达到336亿元，占当前整个创业板流通市值的30%。
在限售到期的大小非中，不少创始股东在上市之初就承诺锁定所持股份3年，即使不承诺，根据法规，上市公司董监事和高管即使到了解禁期，也不能悉数抛股。
根据《公司法》第142条规定：上市公司董事、监事、高级管理人员在任职期间每年转让的股份不得超过其所持有本公司股份总数的25%；所持本公司股份自公司股票上市交易之日起1年内不得转让。上述人员离职后半年内，不得转让其所持有的本公司股份。
显然，董监事及高管如果要全部抛售所持股份需要4年时间。如何趁市场的高估值兑现所持的股份可能是一些高管绞尽脑汁所日思夜想的棘手问题。辞职套现最终就成为了一条捷径。如果辞职的话，半年后就可以全部卖出所持股份。如果是选择上市半年后就辞职，那么当辞职期满半年时，公司也上市满一年，正好可以全部兑现。不过，如果按深交所对中小板公司董监事和高管持股的有关规定执行，即使辞职也要更长时间才能全部抛售。
深交所在《关于进一步规范中小企业板上市公司董事、监事和高级管理人员买卖本公司股票行为的通知》中称，中小板上市公司高管每年减持公司股份数量不能超过自身持有数量的25%；在高管申报离任6个月后的12个月内，减持公司股份数量不得超过自身持有该股份总量的50%；12个月期满后，将全部解锁。
这个在2008年4月28日就出台的规定，为什么创业板公司没有比照实施？深交所是否对创业板有“网开一面”的宽松管理？
辞职高管增多
市场人士注意到，今年以来，创业板公司高管辞职的人数多了起来，虽然辞职的原因多种多样，有正常工作调动的，有换届的，也有因夫妻分居两地为团聚的，但不可否认，为套现的也大有人在。
今年2月份，华力创通监事会主席徐玮和梅泰诺副总经理施文波的辞职，成为创业板持股高管辞职的先例，徐玮持有公司50万股、施文波持有公司225万股。徐玮辞去监事会主席后还担任公司财务部经理，不过，财务部经理已不在公司高管之列，而施文波则不再担任公司任何职务。他们所持股份在公司上市一年后悉数全部解禁，抛股也就成为可能。
在他们之前，同花顺董秘方超和监事易晓梅在今年1月18日双双辞职，这距该公司去年12月25日挂牌上市仅15个交易日，虽然是创业板公司高管上市后最快辞职的，他们均没有直接持有股份。
随后，银江股份和华测检测在相继有副总经理和独立董事辞职。2月份，又有朗科科技独立董事莫少霞、大禹节水董事高占义等高管辞职，不过，他们都不涉及到直接持股。
3月10日，网宿科技公告称公司董事、总经理和独立董事辞职，其中董事、总经理彭清持有431.5万股，由于其辞职，他所持股份也将在今年10月30日解禁。
在所有辞职离职高管中，截至目前以碧水源的董事、副总经理梁辉持股数额为最多，达841.5万股，对应9月27日的市值为7.44亿元，到明年上市满1年时，其所持股份可全部流通。
本刊统计显示，截至2010年9月24日，创业板120家上市公司中，有26家公司发布了有关公司董事、独立董事、高管人员、监事的辞职公告。另外，有3家公司只是在董事会、监事会决议公告中公布了有关人士的辞职消息，包括同花顺、超图软件和华谊嘉信。共有45人辞去了公司原职务。在这45人中，有22位是不持有公司股份的人士，包括10位独立董事、3位董事、3位高管和6位监事。在持有股份的辞职高管中，又有两种情况不解除锁定，第一种是作为控股股东本身已承诺锁定3年；第二种情况是辞去原职之后仍兼任董事、监事的，也不解除锁定。另外，还有一部分是属于正常的换届或者调动。
深交所表示，“不排除个别高管趁机辞职套现，但目前掌握的情况来看，效应在一定程度上被放大。”深交所并未公布有多少非正常辞职人数。
负面效应显现
虽然辞职人数从全部创业板公司高管的比例来看，并不算很高，但“辞职效应”将给创业板市场造成负面影响。因为市场更多相信，高管辞职减持是对公司前景悲观的表现。确实，支撑创业板高估值的高成长性不复存在，中报数据显示，创业板公司高成长乏力。按照整体法计算，创业板113家企业上半年业绩同比增长25.8%，低于同期主板56.9%、中小板46.8%的增幅，从中期数据中无法看出创业板高速增长的迹象。
百余家创业板公司中，有两成公司业绩同比下滑。首批上市的28家创业板公司，至今年年中已有7家公司业绩下滑，占比达四分之一。其中宝德股份上半年净利润下降幅度高达82.07%，成为“变脸”最严重的创业板公司。此外，汉威电子净利润下降49.78%，网宿科技净利润下滑29.97%；而新宁物流、华谊兄弟、中元华电和特锐德净利润也均出现了不同程度的下滑。
从创业板业绩增长的分布情况看，若将业绩增长率超过100%作为高增长标准，7家公司进入此行列，占比 6%；将增长率低于0作为问题公司的标准，则22家公司进入，占比接近20%； 其余公司的业绩增长率分布在0~100%之间。
中原证券分析师认为，创业板中的企业虽然多属细分行业龙头，前景可期，但能够真正体现为业绩快速增长的公司还是占比太少，无法支撑板块整体性高估。
如果再按照上市时间将创业板公司分为3组，分别为2009年上市的 36家、2010年上半年上市的54家、2010年下半年上市的23家，3组企业的中期利润增长率呈现明显递增，分别为18%、27%、31%。用同样的方法统计中小板，则并未显现出如此明显落差。由此可推导出一个结论，创业板公司在上市之初业绩增速较快，之后呈现逐渐回落，甚至出现负增长。投资者不得不怀疑相关公司为达成上市目标而采取透支未来业绩“包装上市”的办法，进而丧失对创业板的信任基础。
风险不断加大
而与业绩下滑形成反差的是，创业板高估值已聚集的风险越来越。以成熟市场为参考，2005年以来纳斯达克市盈率相对纽交所始终保持1倍的溢价，主板15倍市盈率对应纳斯达克为30倍左右。依此经验类推，按照当前A股整体19.4倍的PE水平计算，创业板估值下限应在40倍左右，则对应创业板指数需要下跌40%或至600点。
而在上世纪末网络泡沫崩盘前夕，1999年纳斯达克网络股炒作达到最疯狂状态，74倍市盈率是主板的3倍，而之后的2000年初泡沫随即破灭。据此衡量，当前创业板无论70倍左右的绝对估值，或3.5倍于整个A股市场的相对估值均到达顶部区域，接近崩盘的极限。
分析师表示，理性的市场投资者相信创业板当前的“高估值、低增长”不会持久，迟早需要回归价值，而回归路径不外乎两条。路径一是由价格回落得到，即演化为“低估值、低增长”；路径二是由业绩增长提速得到，即演化为“高估值、高增长”。分析师认为，根据经验判断，路径二往往适用于个股，而对于板块的整体价值回归则倾向于通过路径一来实现，类似当年的网络股集体崩盘。
或许持股高管也看到了终有崩盘的一天，担心自己的持股终将价值回归，而那时的股价市值可能将大幅缩水，因此想趁崩盘前来个“胜利大逃亡”。
